Strategy亏本卖币付息：信仰飞轮反转，BTC卖压何时止？

7月6日那天，Michael Saylor在X上突然发了条让人愣住的推文。Strategy卖掉了3,588枚BTC，套现大概2.16亿美元，全是用来给数字信贷证券发股息的。

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这活儿是6月29号到7月5号之间干的，均价60,197美元。回头看，Strategy之前拿这些币的平均成本可是75,651美元。这一算，每枚亏掉一万五千多大刀，加起来 realized loss（已实现亏损）差不多5,545万美元。

说实话，那个曾经高喊“永不卖币”、坚称“比特币是出口不是入口”的塞勒，偏偏挑在币价快跌到底部的时候，亏本出手。

这事儿怎么理解？我觉得得先搞懂两个问题：他为啥非要卖？这种卖法还得持续多久？

从32枚到3,588枚，只花了35天

咱们把镜头往回拨，看看5月底。

5月26日到31日，Strategy卖了32枚BTC，才250万美元。这可是2022年以来头一回卖。32枚？占总持仓的0.004%，这点钱对财务来说，真没啥大意义。

当时市场都把这当成一次“脱敏测试”：塞勒在试探，万一卖币这事儿真发生了，市场能有多难受。

结果呢？确实挺疼的。消息一出，加上宏观压力大，6月5日比特币一度跌破6.1万美元，创了2月以来的新低。

Strategy的永续优先股STRC在6月25日盘中跌到73.77美元的历史低位，比100美元的面值折了超过26%；MSTR普通股那天也破了90美元，从高点上下来，回撤都快八成了，这跌幅比同期比特币大约五成的回撤还要深。

真正的转折点，其实是6月30日。

那天Strategy董事会批了一堆方案：允许卖高达12亿美元的比特币，钱只能拿来回购证券、付股息利息或者补美元储备；还设了25.5亿美元的美元储备金，够cover 17.4个月应付的义务；搞了个20亿美元的双轨回购计划；顺便把STRC的年股息率从7月1日起提到了12%。

这份公告说白了，就是把“卖币付息”从不可触碰的禁忌，写进了公司章程。

才过了五天，3,588枚BTC的卖单就落地了。从最初的脱敏测试变成常规操作，Strategy只用了35天。

飞轮反转：按塞勒自己的逻辑，卖币才是最优解

Strategy过去六年的增长引擎，全靠一个吃溢价的飞轮：只要MSTR市值远高于比特币净值（也就是mNAV大于1），公司就能增发股票融资买币，这样每股含币量不降反升，股价跟着涨，又能支撑下一轮增发。牛市里，这飞轮转得那叫一个猛，MSTR的成交量一度甚至超过了英伟达。

不过，管理层在今年一季度财报电话会上，给这个飞轮划了个红线：1.22倍mNAV。溢价高于1.22倍，增发买币划算；一旦跌破1.22倍，增发普通股对老股东就是纯纯的伤害，这时候卖掉比特币去付息或回购，反而是提升每股比特币含量的更优选择。

你看，现在飞轮的三个轮齿，全卡死了。

第一根融资通道STRC，设计初衷是通过动态调股息率把价格锚在100美元面值附近，方便持续按面值募资。可当二级市场75美元就能买到同样的STRC时，谁还会按100美元申购新股？优先股融资通道基本关了。而且STRC与比特币的90日相关系数还飙升到0.70左右的历史高位，那些要稳定收益的投资者，也开始觉得这玩意儿不稳了。

第二根通道普通股ATM，在mNAV贴近临界值的时候，每发一股都是在稀释信仰。

第三根通道可转债，82亿美元的存量将从2028年起陆续到期，继续借债只会把未来的腾挪空间彻底堵死。

融资端三条路都不通，可支出端的账单，一分不少。

Strategy发行的五个优先股系列（STRF、STRE、STRK、STRD、STRC），加起来每年大概要付17亿到17.6亿美元的股息和利息。光STRC一项，按105亿美元的发行规模和12%的股息率算，年支出就超12亿美元。优先股股息法律上可以拖，但一旦跳票，罚息和信誉损失会直接摧毁未来所有的融资能力。对一家靠资本市场输血的公���来说，这笔钱跟债务利息没两样。

所以这次卖币的真实面目是：在塞勒自己定的规则里，这是当前约束下的理性解，甚至是唯一解。市场愿意给溢价时，他把信仰证券化卖给了收益型投资者；溢价没了，证券化的信仰开始收利息，而这利息，只能用比特币来付。

全球最大的买家，变成了带时间表的卖家

后续影响，咱们可以从三条线来看。

对比特币市场，这是买卖盘结构的历史性切换。Strategy手里攥着约84万枚BTC，占总供应量4%，过去六年它是这个市场最稳、最不计价格边际买家。按现在大概6万美元的币价粗算，17.6亿美元的年度义务要是全靠卖币覆盖，对应每年约2.9万枚BTC的卖压，平均每月约2,400枚。这量放在现货ETF日均成交面前，其实不算啥。真正要命的是预期：市场从此知道了，每个季度末和每个月末，都可能有一张不看价格的卖单在那儿等着。曾经的信仰锚点，变成了悬在头顶的时间表。

对DAT（数字资产财库）板块，Strategy是所有模仿者的估值之锚。当祖师爷都开始卖币付息，几十家用同样模板发优先股、买BTC或ETH的公司，其mNAV溢价的合理性都得被打个问号。这个板块的信用利差，大概率会系统性走阔。

对Strategy自身，局面其实没情绪渲染得那么绝望。25.5亿美元的现金储备可以覆盖约17个月的应付义务，债务集中到期在2028年之后。分析师的压力测试显示，即便币价腰斩、资本市场关闭的极端情景下，主要风险也是每股比特币含量被持续压缩，而非即时的清算螺旋。它和LUNA那种死亡螺旋本质区别在于：优先股股息不会自动增发触发，持有人在清算时对84万枚BTC有优先追索权。Strategy不会猝死，但它可能陷入一种更消耗信仰的状态——每个月都要在“卖股”和“卖币”之间，选一个稍微不那么烂的答案。

破局点只有一个：STRC回到100美元面值附近，优先股融资通道重新打开，飞轮才有条件正转。而STRC回锚的前提，大概率得是比特币价格先企稳回升。

也就是说，Strategy把自己的命运做成了一个循环论证：币价好，一切模式成立；币价不好，模式本身就在给币价施压。

FAQ

Strategy为什么要亏本卖币？

为了付数字信贷证券（比如STRC）的股息。融资渠道堵了，卖币就成了维持现金流和信用的救命稻草。

这次卖币对比特币价格有啥影响？

虽然每月约2,400枚的卖压相对于现货ETF来说不算大，但它彻底改变了市场预期，形成了一种定期的潜在抛压时间表，直接把多头信心给压下去了。

Strategy会因此破产吗？

短期看，不会。公司手里有25.5亿美元现金储备，够撑约17个月的应付义务。而且优先股持有人对BTC有优先追索权，这跟LUNA那种清算螺旋完全不是一回事。